炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！来源：一瑜中的 文：华创证券首席经济学家 张瑜 执业证号：S0360518090001 核心观点 近期受美伊冲突的发酵影响，部分新兴市场面临局部流动性危机，黄金短期内因为流动性需求遭遇无差别抛售，引发市场担忧。但我们通过构建“流动性脆弱度模型”与“流动性冲击模型”测算得出：短期的潜在抛压在日均交易量3600亿美元的黄金市场的面前实际影响较为有限，不足以影响金价长期中枢，实质上反而促成了黄金储备由脆弱国家向战略大国的结构性转移。支撑黄金长牛的“秩序重构、帝国激进、中立对冲”三大底层逻辑正在被不断验证与强化，因此我们维持十年战略看多黄金的判断，建议把握流动性冲击带来的配置机会。 报告摘要 破除迷雾：局部流动性冲击引发的短期扰动。 2026年初，受地缘局势升级影响，市场普遍担忧新兴市场将陷入流动性危机并引发系统性的“全球抛金潮”。然而穿透微观数据，在年初总计约80吨的央行抛盘中，被抛售的黄金其实仅由两国主导：一是面临能源进口与汇率贬值压力的土耳其（抛售约60吨），二是财政紧约束的俄罗斯（减持约14吨）。除这两国之外，全球再无任何单一国家或地区的央行减持量超过2吨。可见当前的“全球抛金潮”，仅是个别脆弱国家应对流动性压力的被动变现。 量化穿透：脆弱国画像与极限压力测试。 为精准评估潜在抛压的真实体量，我们从“外债覆盖率、经常账户赤字率、汇率贬值压力、黄金储备占比”四大维度构建了国家流动性脆弱度打分模型。测算显示，潜在抛压的来源或集中在希腊、土耳其及吉尔吉斯斯坦等中亚产金国。 锁定高危目标后，我们引入流动性冲击模型进行极限施压测算：假设脆弱度最高的十个国家被迫清算其50%黄金储备（约927吨）。在全球黄金市场日均高达3610亿美元的流动性面前，这部分集中抛压占单日流动性的40.2%。即使在极端假设下，实际价格冲击也仅约为0.76%，难以对盘面构成实质性破坏。 但必须强调的是，本模型的理论测算值具有严苛的边界限制。平方根模型仅量化了基于底层实物与大宗场外掉期的“纯粹执行摩擦”。现实中黄金交易拥挤度处于高位的环境下，盘面的实际价格回撤幅度可能远超模型的理论值。此外，我们曾采用Amihud（2002）的流动性模型测算比特币资金出逃对金价的上行冲击，针对主权国家抛售的压力测试，却转而使用Almgren（2005）的平方根模型。这并非评估口径漂移，而是基于黄金市场微观交易结构的考量，包括交易路径与流动性深度的差异以及流动性承接的“非对称性”。 历史镜像与筹码转移：微观结构的深度换手。 从短期的角度来看，高达927吨的极限抛压如果集中在数月内倾泻，势必造成短期内黄金市场供需的严重错配，极易引发跨资产的保证金追缴、衍生品多头踩踏以及做市商撤单等非线性负反馈，从而引发价格的剧烈震荡，例如2026年1月金价出现的回撤幅度就超过了2023年至2025年之间的最大回撤。 但回顾2008年次贷危机与2020年疫情初期，黄金在经历短期的无差别挤兑后，往往能走出“企稳-修复-创新高”的行情。本轮局部抛盘亦是如此。927吨的极限抛压上限约占全球央行年购金量的90%，尚未击穿全球大国战略买盘在年度维度上的承接能力，其实质是推动了储备资产从高脆弱度国家向具备战略定力的大国央行的深度置换。 最新的数据也印证了这一逻辑：在近期金价回调中，中国央行在2026年3月环比增持16吨黄金，展现出较强的战略承接意愿；世界黄金协会的调查显示，95%的受访央行仍计划在2026年增持。微观储备结构的优化与沉淀，为金价中枢的长期上移奠定了基础。 底层逻辑强化：黄金定价新纪元的三大支柱。 穿透短期交易扰动，主导我们提出“十年战略看多黄金”的三大底层逻辑在当前的宏观环境下不仅未被破坏，反而得到进一步验证与强化： 全球秩序的重构：旧有的全球秩序正在加速崩塌，在地缘冲突的高压与缺乏安全感的环境下，全球资金对真正具有终极避险属性的资产需求急剧膨胀，非美体系加速去美元化、增持黄金的战略诉求愈发强烈。 帝国拐点的激进：从历史周期率看，处于拐点的霸权国家倾向于采取金融武器化与地缘施压等冒险行为。这种高昂的维持成本正不断透支美元的长期信用底座，从根本上夯实了黄金的长期看多根基。 模糊世界的对冲：在不确定性加剧的环境下，黄金是目前极少数真正处于“中立位”的资产。其与美国金融资产及中国实体制造资产的双重低相关性，赋予了它难以替代的投资组合优化功能。 风险提示：地缘局势演变超预期、央行购金节奏放缓、量化模型假设与历史经验失效。 报告目录 报告正文 一、引言：地缘扰动下的流动性焦虑 近期，随着美伊冲突等地缘政治雷锋免费论坛风险的持续发酵，全球宏观交易的主线正经历切换。市场原本沉浸在“去美元化”与“央行持续购金”的宏观叙事中，但中东局势的骤然紧张，使得部分新兴市场国家的本币汇率与外汇储备面临极大的压力。 市场的担忧情绪正在迅速蔓延：以土耳其为代表的部分脆弱国家，是否会因为流动性枯竭而被迫开启“抛金换汇”的生存模式？ 这种担忧并非空穴来风。从最新高频储备数据来看，2026年初全球黄金市场确实出现了一股高关注度的、事件驱动型的抛售力量。根据世界黄金协会的统计，2026年1月全球央行净买入量降至5吨（较2025年月均27吨大幅缩水）。在总计约80吨的抛盘中，主要由以下两大高压国家主导： 一是土耳其（流动性挤兑的典型）：作为近期抛盘的绝对主力，2026年2月底美伊冲突升级直接推高了原油等能源进口成本。为稳定里拉汇率并应对流动性冲击，土耳其央行通过伦敦金库掉期等途径，释出约60吨黄金储备，创下其近7年来最大单次减持记录。黄金在此刻实质上充当了土耳其的流动性补充工具。 二是俄罗斯（极端财政的消耗）：受制裁与军费开支的高额赤字影响，俄罗斯传统融资渠道受限，2
德国央行行长主张Mythos模型访问权理应开放给受影响机构 以确保公平
炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！来源：一瑜中的 文：华创证券首席经济学家 张瑜 执业证号：S0360518090001 核心观点 近期受美伊冲突的发酵影响，部分新兴市场面临局部流动性危机，黄金短期内因为流动性需求遭遇无差别抛售，引发市场担忧。但我们通过构建“流动性脆弱度模型”与“流动性冲击模型”测算得出：短期的潜在抛压在日均交易量3600亿美元的黄金市场的面前实际影响较为有限，不足以影响金价长期中枢，实质上反而促成了黄金储备由脆弱国家向战略大国的结构性转移。支撑黄金长牛的“秩序重构、帝国激进、中立对冲”三大底层逻辑正在被不断验证与强化，因此我们维持十年战略看多黄金的判断，建议把握流动性冲击带来的配置机会。 报告摘要 破除迷雾：局部流动性冲击引发的短期扰动。 2026年初，受地缘局势升级影响，市场普遍担忧新兴市场将陷入流动性危机并引发系统性的“全球抛金潮”。然而穿透微观数据，在年初总计约80吨的央行抛盘中，被抛售的黄金其实仅由两国主导：一是面临能源进口与汇率贬值压力的土耳其（抛售约60吨），二是财政紧约束的俄罗斯（减持约14吨）。除这两国之外，雷锋免费论坛全球再无任何单一国家或地区的央行减持量超过2吨。可见当前的“全球抛金潮”，仅是个别脆弱国家应对流动性压力的被动变现。 量化穿透：脆弱国画像与极限压力测试。 为精准评估潜在抛压的真实体量，我们从“外债覆盖率、经常账户赤字率、汇率贬值压力、黄金储备占比”四大维度构建了国家流动性脆弱度打分模型。测算显示，潜在抛压的来源或集中在希腊、土耳其及吉尔吉斯斯坦等中亚产金国。 锁定高危目标后，我们引入流动性冲击模型进行极限施压测算：假设脆弱度最高的十个国家被迫清算其50%黄金储备（约927吨）。在全球黄金市场日均高达3610亿美元的流动性面前，这部分集中抛压占单日流动性的40.2%。即使在极端假设下，实际价格冲击也仅约为0.76%，难以对盘面构成实质性破坏。 但必须强调的是，本模型的理论测算值具有严苛的边界限制。平方根模型仅量化了基于底层实物与大宗场外掉期的“纯粹执行摩擦”。现实中黄金交易拥挤度处于高位的环境下，盘面的实际价格回撤幅度可能远超模型的理论值。此外，我们曾采用Amihud（2002）的流动性模型测算比特币资金出逃对金价的上行冲击，针对主权国家抛售的压力测试，却转而使用Almgren（2005）的平方根模型。这并非评估口径漂移，而是基于黄金市场微观交易结构的考量，包括交易路径与流动性深度的差异以及流动性承接的“非对称性”。 历史镜像与筹码转移：微观结构的深度换手。 从短期的角度来看，高达927吨的极限抛压如果集中在数月内倾泻，势必造成短期内黄金市场供需的严重错配，极易引发跨资产的保证金追缴、衍生品多头踩踏以及做市商撤单等非线性负反馈，从而引发价格的剧烈震荡，例如2026年1月金价出现的回撤幅度就超过了2023年至2025年之间的最大回撤。 但回顾2008年次贷危机与2020年疫情初期，黄金在经历短期的无差别挤兑后，往往能走出“企稳-修复-创新高”的行情。本轮局部抛盘亦是如此。927吨的极限抛压上限约占全球央行年购金量的90%，尚未击穿全球大国战略买盘在年度维度上的承接能力，其实质是推动了储备资产从高脆弱度国家向具备战略定力的大国央行的深度置换。 最新的数据也印证了这一逻辑：在近期金价回调中，中国央行在2026年3月环比增持16吨黄金，展现出较强的战略承接意愿；世界黄金协会的调查显示，95%的受访央行仍计划在2026年增持。微观储备结构的优化与沉淀，为金价中枢的长期上移奠定了基础。 底层逻辑强化：黄金定价新纪元的三大支柱。 穿透短期交易扰动，主导我们提出“十年战略看多黄金”的三大底层逻辑在当前的宏观环境下不仅未被破坏，反而得到进一步验证与强化： 全球秩序的重构：旧有的全球秩序正在加速崩塌，在地缘冲突的高压与缺乏安全感的环境下，全球资金对真正具有终极避险属性的资产需求急剧膨胀，非美体系加速去美元化、增持黄金的战略诉求愈发强烈。 帝国拐点的激进：从历史周期率看，处于拐点的霸权国家倾向于采取金融武器化与地缘施压等冒险行为。这种高昂的维持成本正不断透支美元的长期信用底座，从根本上夯实了黄金的长期看多根基。 模糊世界的对冲：在不确定性加剧的环境下，黄金是目前极少数真正处于“中立位”的资产。其与美国金融资产及中国实体制造资产的双重低相关性，赋予了它难以替代的投资组合优化功能。 风险提示：地缘局势演变超预期、央行购金节奏放缓、量化模型假设与历史经验失效。 报告目录 报告正文 一、引言：地缘扰动下的流动性焦虑 近期，随着美伊冲突等地缘政治风险的持续发酵，全球宏观交易的主线正经历切换。市场原本沉浸在“去美元化”与“央行持续购金”的宏观叙事中，但中东局势的骤然紧张，使得部分新兴市场国家的本币汇率与外汇储备面临极大的压力。 市场的担忧情绪正在迅速蔓延：以土耳其为代表的部分脆弱国家，是否会因为流动性枯竭而被迫开启“抛金换汇”的生存模式？ 这种担忧并非空穴来风。从最新高频储备数据来看，2026年初全球黄金市场确实出现了一股高关注度的、事件驱动型的抛售力量。根据世界黄金协会的统计，2026年1月全球央行净买入量降至5吨（较2025年月均27吨大幅缩水）。在总计约80吨的抛盘中，主要由以下两大高压国家主导： 一是土耳其（流动性挤兑的典型）：作为近期抛盘的绝对主力，2026年2月底美伊冲突升级直接推高了原油等能源进口成本。为稳定里拉汇率并应对流动性冲击，土耳其央行通过伦敦金库掉期等途径，释出约60吨黄金储备，创下其近7年来最大单次减持记录。黄金在此刻实质上充当了土耳其的流动性补充工具。 二是俄罗斯（极端财政的消耗）：受制裁与军费开支的高额赤字影响，俄罗斯传统融资渠道受限，2
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